7 月初的一个傍晚，崔琰站在阳台上，看着远处工地亮起的灯火。塔吊转动的影子里，他仿佛看到一列列运煤火车正在驶来。李桐递过来一杯茶：“你建仓的这三只股，最近都被机构调研了。” 崔琰接过茶杯，指尖传来温热：“机构总是后知后觉的。我们要做的，就是在他们还没睡醒时，把被子铺好。”
电脑屏幕上，中国神华的分红公告正在闪烁 —— 每 10 股派 12.6 元，股息率稳稳站在 8% 以上。崔琰想起 5 月建仓时的犹豫，突然觉得，价值投资的魅力就在于此：当你基于常识和数据做出选择，市场或许会迟到，但从不缺席。而那些在疫情居家的日子里，对着煤炭数据熬过的夜，终将在某个普通的傍晚，变成看得见的收益，和心里踏实的底气。
磐石资产的三季度持仓报告刚生成，煤炭股占比赫然达到 45%，超过了茅台和招行，成为组合里的第一大板块。中国神华、陕西煤业、兖矿能源的股价在三个月里分别涨了 30%、45%、60%，不仅贡献了净值的主要涨幅，更重要的是，它们的股息率在股价上涨后，依然维持在 6% 以上。
“崔总，现在连保险资管都在加仓煤炭了，” 研究部老张拿着一份机构持仓变动表进来，语气里带着兴奋，“上次去参加行业会，券商研究员说‘煤炭是今年最大的价值洼地’，这话半年前他们可不敢说。” 崔琰正对着陕西煤业的三季报出神 —— 净利润同比增长 15%，经营性现金流同比增 22%，账上现金比年初多了 50 亿。
三季度末，磐石资产的净值突破 4.2 元。看着这个数字，崔琰想起 2016 年熔断时成立产品的日子，当时客户问得最多的是 “能不能保本”，而现在，他们讨论的是 “煤炭股的周期拐点”。办公室的 “理念墙” 上，新贴了张煤炭价格周期图，旁边是崔琰的批注：“价值就像煤，埋得越深，烧得越久。”
深秋的一个周末，崔琰带着孩子们去了京西的煤矿博物馆。在模拟矿井里，安安摸着冰冷的铁轨问：“爸爸，这些火车是不是运煤去电厂的？” 崔琰点头：“对，我们买的股票，就是让这些煤发挥最大价值。” 乐乐指着墙上的老照片：“以前的人好辛苦。” 他笑着说：“所以我们要珍惜每一分收益，它们都来自这些默默发光发热的产业。”
离开博物馆时，夕阳正染红天际。崔琰望着远处的群山，仿佛能看到煤层在地下静静燃烧。他知道，煤炭股的行情终会落幕，就像所有周期一样有涨有跌，但那些在低估时敢于布局的勇气，在狂热时保持清醒的理性，在数据中寻找规律的耐心，才是比 25% 仓位的煤炭股更珍贵的财富。
2021 年清明刚过，磐石资产的投研会议室里，中国神华的一季度报告被投影在大屏幕上，26.3% 的资产负债率像枚钉子，牢牢钉在 \"行业最低\" 的注释旁。崔琰的激光笔点过 \"经营性现金流同比增长 28%\" 的字样，又移向分红方案：\"每股 1.81 元特别股息，按当前股价算股息率 9.2%—— 这是什么概念？\"
他调出现金流折现模型，红色曲线在屏幕上划出陡峭的上扬轨迹：\"我们测算神华的内在价值是 35 元，现在股价 20 元，相当于用 6 折买了台印钞机。\" 研究员们的呼吸声在安静的会议室里格外清晰，老张推了推眼镜：\"这负债率比茅台还低，茅台都有 30% 呢。\"
陕西煤业的报告同样亮眼。崔琰翻到成本页，150 元的吨煤成本被红笔圈了又圈：\"行业平均 210 元，它比别人低 60 元，这就是护城河。\" 他点开智慧矿山的投产视频，机械臂在井下精准作业，\"效率提升 40%，意味着同样的资源，它能挖出更多利润。\" 当看到 \"现金分红比例提高至 60%\" 时，他抬头笑了：\"这是把利润分给股东的诚意。\"
4 月的山西调研，崔琰特意带了团队去看关闭的小煤矿。锈迹斑斑的井架旁，当地向导说：\"这一带关了 37 家，都是年产 30 万吨以下的，以后只剩大矿玩了。\" 远处的大型煤矿里，智能化洗煤厂正吞吐着乌金，形成鲜明对比。
回程的车上，小张展示着行业数据：\"中小煤矿永久退出后，产能减少 12%，但行业 cR10（前 10 大企业集中度）升到 58%，2015 年才 36%。\" 他调出卫星热力图，港口的红色区域（代表库存）比去年小了一半，\"主要港口库存降到三年最低，现在是卖方市场。\"
需求端的变化更让崔琰在意。国家能源局的数据显示，工业用电同比增 15%，其中制造业用电增速达 18%。\"你去看钢厂、水泥厂，都在满负荷生产，\" 他对团队说，\"加上进口煤限制，今年缺口至少 1 亿吨。\" 车窗外的运煤专列呼啸而过，他突然想起 2020 年居家时，李桐说 \"政策是风，煤炭是船\"—— 现在风果然来了。
调研回来，崔琰调整了煤炭板块配置。中国神华的仓位提到 10%，\"它有铁路、港口、电厂，全产业链抗风险，\" 他在持仓表上标注，\"就像航母编队，比单舰作战稳。\" 陕西煤业留 6%，\"成长性更优，智慧矿山能持续降本。\" 兖矿能源减到 2%，\"用海外资产对冲国内政策风险。\"
6 月的资本市场，煤炭股成了新宠。券商报告标题从 \"夕阳行业的挣扎\" 变成 \"现金奶牛的觉醒\"，公募基金的煤炭配置比例从 0.3% 冲到 2.1%，中国神华的市盈率从 5 倍修复至 8 倍。某明星基金经理在直播里致歉：\"我们误判了供给侧改革的韧性，煤炭股的价值被严重低估了。\"